투자에 대한 생각(1), 하워드 막스

p18. 그보다는 통찰력 있는 사고, 내 식으로 말하면 '2차적 사고'가 더 중요하다.

 

그렇다면 2차적 사고란 무엇인가?

 

1차적 사고: "좋은 회사니까 주식을 사자."

2차적 사고: "좋은 회사긴 하지만, 모두가 이 회사를 과대평가하고 있어. 그 바람에 주식이 고평가돼서 비싸군. 팔자!"

 

1차적 사고: "성장은 둔화되고 물가는 계속해서 상승할 전망이야. 주식을 팔아치우자."

2차적 사고: "전망이 어두워. 모두가 패닉 상태에서 주식을 팔고 있어. 사자!"

 

1차적 사고: "이 기업의 수익이 감소할거야. 팔자."

2차적 사고: "이 기업의 수익이 사람들이 예상하는 만큼 감소하지는 않을 거야. 어닝 서프라이즈로 주가가 반등 할 수도 있고. 사자!"

 

p53. 어떤 것을 내재가치에 맞는 가격을 주고 사는 것은 사실 크게 자랑할 일은 아니다. 그러나 가치에 비해 더 많이 지불하는 것은 실수임에 틀림없다. 지나치게 비싸게 주고 사서 성공까지 가려면 아주 열심히 노력하든가, 큰 운이 따라야 한다.

 

(니프티50의 사례) 80배에서 90배를 기록하던 주가수익비율은 몇 년 만에 8배에서 9배로 폭락했는데, 이는 미국 최고의 기업들에 투자하던 투자자들이 90퍼센트의 돈을 잃었다는 것을 의미한다. 이들이 훌륭한 기업에 투자한 것은 맞다고 볼 수 있지만, 결과적으로 잘못된 가격을 지불했던 것이 문제였다.

 

오크트리에서 우리는 종종 이런 말을 한다. "잘 사기만 하면 절반은 판 것이나 다름없다." 즉 보유 자산을 얼마에, 언제, 누구에게, 어떤 방법으로 팔지에 대해 고심하느라 많은 시간을 보내지 않아도 된다는 의미이다. 자산을 저가에 매수했다면 위의 문제들은 저절로 해결될 것이다.  

 

p55. 어쩔 수 없이 매도하는 사람에게서 매수하는 것은 최고의 상황이지만, 반대로 어쩔 수 없이 매도하는 사람이 되는 것은 최악의 상황이다. 그러므로 최악의 시기에도 상황을 잘 정리하여 주식을 팔지 않고 보유할 수 있어야 한다. 그러기 위해서는 장기 자본과 강한 의지력이 필요하다.

 

이제 가격에 큰 영향을 끼지는 두 번째 요인으로 넘어가겠다. 바로 심리다. 심리의 중요성에 대해서는 아무리 강조해도 지나치지 않다. 

 

가치를 평가하는 핵심이 숙련된 재무 분석에 있는 반면, 가격과 가치의 관계를 이해하는 핵심은 대체로 다른 투자자들의 심리를 간파하는데 있다. 투자자 심리는 단기적으로 증권 가격의 기본 요소와 관계없이 얼마든지 영향을 끼칠 수 있다.

 

p56. 투자에서 가장 중요한 분야는 회계나 경제학이 아니라, 심리학이다.

 

투자는 일종의 인기도 테스트로 가장 위험한 행동은 최절정의 인기에 있을 때 자산을 사는 것이다. 그 시점이면 자산에 대한 장점과 호평이 이미 가격에 포함되어 있고, 매입할 사람은 더 이상 남아 있지 않게 된다. 아무도 관심을 보이지 않을 때 사는 것이 가장 안전하고 잠재 수익도 가장 높다. 충분한 시간을 두고 기다리면 투자대상의 인기, 가격 등이 오를 수 밖에 없다. 

 

p60. 레버리지 이용

문제는 레버리지를 이용한다고 해서 더 나은 투자가 되는 것이 아니며, 수익 가능성을 증가시키지도 않는다는 것이다. 대신 수익이나 손실을 확대시킬 뿐이다. 레버리지가 들어간 포트폴리오가 계약상의 가치평가를 만족시키지 못해 금융기관이 그 즉시 자금을 회수한다면 파산할 위험이 따른다. 지난 몇 년간 레버리지는 고수익 뿐만 아니라 규모가 큰 대부분의 폭락, 붕괴와 관련이 있다.

 

가치에 비해 저가로 사는 것: 내 생각에는 이 방법이 가장 믿을 수 있는 수익 창출 수단이다. 내재가치보다 저가로 매입하는 것과 자산 가격이 가치를 지향하도록 하는 것은 뜻밖의 행운을 필요로 하지 않는다. 단지 시장 참가자가 현실을 직시하는 것이 필요할 뿐이다. 시장이 제대로 기능할 때 가치는 가격 형성에 큰 영향력을 행사한다.

 

p87. 리스크 인식은 종종 투자자의 리스크에 대한 주의가 극히 부족하다거나, 지나치게 낙관적으로 생각하고 특정 자산에 너무 큰 금액을 지불했음을 깨닫게 되면서 시작된다. 이 말은 리스크가 클수록 대체로 가격도 비싸다는 뜻이다. 개별 증권이든, 고평가된 고가의 다른 자산이든, 아니면 한껏 고조된 상승장이든 간에 가격이 비쌀 때 피하지 않고 투자하는 것은 리스크의 주된 원인이 된다.

 

p92. 걱정과 위험 회피가 필요한 수준만큼 시장에 존재하면, 투자자들은 의심하고, 신중하게 분석하고, 행동할 것이다. 그렇게 되면 위험한 투자는 감행하지 않을 것이고, 충분한 보상이 포함된 예상 수익을 요구하게 될 것이다.

 

그러나 투자자들이 충분한 위험을 회피하지 않으면 시장은 충분한 리스크 프리미엄을 제공하지 않으려 할 것이다. 또한 걱정이 부족하면 위험한 채무자들과 미심쩍은 계획에 자본이 쉽게 제공될 것이고, 결국 금융제도는 위태로워질 것이다. 그리고 지나치게 많은 돈이 위험하거나 새로운 자산에 몰리면서 자산 가격은 오르고 예상 수익과 안전은 감소할 것이다.

 

p99. 지난 4년 반 동안은 투자자들에게 근심 걱정 없고 평온한 시간이었다. 그러나 아무 일 없이 시간이 흐른다고 해서 그 상태가 지속될 것이라고 볼 수 없다. 워렌 버핏의 말을 인용하면, "썰물 일 때만 누가 벌거벗고 수영하는지 알 수 있다"는 것이다. 지나친 낙천주의자들은 이 점을 꼭 유념해야 한다. 밀물이 영원히 가려줄 것이라 생각해선 안된다.

 

위기가 닥치기 직전의 몇 년 동안 당신이 알아야 할 모든 것은, 현재 무슨 일이 일어나고 있는지를 아는 것에서 나온다.

 

p100. 시장은 투자자들의 동향에 즉각적으로 반응하고, 그에 따라 형세를 바꾸는 역동적인 장소다. 투자자는 자신감이 커질수록 더 많이 걱정해야 한다. 이들의 커져가는 공포심과 리스크 회피가 합쳐져 리스크 프리미엄을 추가 요구할수록 리스크는 감소한다.

 

"무슨 일이 있어도 그건 사지 않을 거야. 누가 봐도 리스크가 크거든."

이는 내가 살면서 참 많이 들었던 말이며, 또한 내가 참여했던 최고의 투자 기회를 만들어준 말이기도 하다.

 

p101. 모두가 어떤 자산에 리스크가 있다고 믿어서 매입을 꺼려 하면, 결국 자산 가격은 리스크가 전혀 없는 수준으로 떨어진다. 가격에 포함되어 있던 모든 낙관론이 배제되고 부정적인 의견이 확산되면 리스크가 가장 적은 투자가 될 수 있다.

 

니프티50 투자자들의 경험에서 알 수 있듯이, 어떤 자신이 리스크를 포함하지 않는다고 모두가 믿게 되면, 결국 앞다투어 그 자산 가격을 올림으로써 리스크는 엄청나게 커진다.

 

이런 역설적인 상황이 존재하는 이유는 대부분의 투자자들이 자신의 질과 가격이 반비례하며, 어떤 자산이 위험한지를 결정하는 것이 바로 자산의 질이라고 생각하기 때문이다. 그러나 우량 자산이 위험하고, 비우량 자산이 안전할 수도 있다. 이는 단지 자산에 얼마를 지불하는가 하는 가격의 문제일 뿐이다. 그러므로 자산에 대한 적극적인 관심과 호평이 커질수록 잠재 수익은 감소하고, 리스크는 증가하는 원천이 될 수 있다.