투자에 대한 생각(3), 하워드 막스

p158. "싸게 사서 비싸게 팔라"는 예로부터 내려온 오랜 격언이지만, 시장 주기에 통제되는 투자자들은 이와 반대로 하는 일이 매우 잦다. 따라서 다른 사람들과 반대로 행동하는 것이 올바른 선택이다. 사람들이 매도할 때 사고, 매수할 때 팔아야 한다. 

 

p167. 다수의 사람들이 고점에서 낙관적이고, 저점에서 비관적인 것이 문제다. 따라서 이런 상황을 유리하게 이용하려면 우리는 고점일 때 만연한 낙관론에 회의적이고, 저점일 때 만연한 비관론에 회의적이 되어야 한다.

 

회의적인 태도란, "아냐, 그렇게 좋은 조건이 사실일 리 없어"라고 말하는 것이라고 생각하는 경우가 많다. 하지만 나는 2008년에 회의적인 태도는 "아냐, 그렇게 나쁜 조건이 사실일리 없어"라고 말할 때도 필요하다는 깨달음을 얻었다. 

 

사실 그처럼 힘든 시기에 매입을 하기란 극히 어려웠지만 "아냐, 상황이 그렇게까지 나쁠 수는 없어"라고 말하는 사람이 없다는 것을 깨닫는 순간 매입을 하기가 좀 더 쉬워졌다. 바로 그 순간 낙관주의자가 되어 매입을 하는 것이 역투자에서 궁극적으로 해야 할 행동이다.

 

p168. 모두가 팔고 있을 때 역으로 살 수 있는 가치를 볼 줄 아는 견해가 우리에게 있다면, 그리고 그 견해가 옳기만 하다면, 최소한의 리스크로 최고의 보상을 받을 수 있게 될 것이다.

 

p171. 가능성 있는 후보를 골라낸 후 다음 단계는, 그 안에서 투자 대상을 선택하는 것이다. 이를 위해서는 위험 대비 잠재 수익률이 가장 높은 것이나, 비용 대비 가치가 가장 높은 것을 골라야 한다. 이는 <증권 분석> 편집자인 시드 코틀이 "투자는 상대적인 선택의 훈련"이라는 얘기를 내게 하면서 함께 했던 말이다. 

 

p172. 우리의 목적은 좋은 자산을 찾는 것이 아니라, 성공적인 매입을 하는 것이다. 따라서 '어떤 자산을 사느냐'가 중요한 것이 아니라, '그 자산에 얼마를 지불하느냐'가 중요하다.

 

일반적으로 매입을 잘하려면 자산이 가치에 비해 가격이 낮고, 기대수익이 리스크에 비해 높아야 한다. 

 

p174. 자산 가격이 떨어지고 있을 때, 일반적 사고를 하는 사람들은 이렇게 물을 것이다. "누가 이런 걸 사려고 하겠어?" 대부분의 투자자들은 훨씬 신뢰할 만한 '평균으로의 회귀'에 의지하기보다는 추세는 계속 유지된다는 예상하에 과거 실적을 추론하는 경향이 있다. 일반적 사고를 하는 사람들은 과거 가격이 저평가되었던 것을 오를 것이라는 표시로 보지 않고 걱정할 문제로 보는 경향이 있다.

 

p177. '저가 매수의 기회가 존재하기 위해 필요한 조건은 자산에 대한 투자자들의 인식이 실제보다 훨씬 나빠야 한다'라고 할 수 있다. 최고의 기회는 대부분의 다른 사람들이 찾지 않는 것들 중에서 찾을 수 있다. 결국 모두가 어떤 자산에 호감을 느껴 기꺼이 투자에 동참하기를 원한다면, 그 자산의 가격은 싸지 않을 것이다.

 

p181. 인내심을 가지고 기회를 기다려라.

 

내가 말하고 싶은 것 중에 하나는, 언제나 최고의 결과만 나오는 일이란 세상에 없다는 것이다. 그리고 상황에 따라 아무것도 안 하는 것이 최선의 방법일 수도 있다는 것이다. 인내심을 가지고 기회를 기다리는 것이, 즉 저가 매수를 기다리는 것이 최고의 전략이 되는 경우가 많다.

 

여기 한 가지 요령이 있다. 투자 대상을 뒤쫓는 것보다, 투자 대상이 당신 눈앞에 나타날 때까지 기다리는 것이다. 어떤 자산을 매입해야겠다고 처음부터 정해 놓지 말고, 매도자가 팔아야겠다고 한 것에서 자산을 고른다면 더 싸게 살 수 있다. 투자에서 기회주의자는 자산이 싼 값에 제공되기 때문에 매수한다. 자산이 싸지 않을 때 하는 매수에는 특별한 것이 전혀 없다.

 

p195. 위기가 진행되는 동안 중요한 것은, 매각을 하게 만드는 영향으로부터 완전히 벗어나서, 매수할 수 있는 위치에 있는 것이다. 그러한 기준을 충족시키려면 가치에 대한 확고한 신뢰, 레버리지를 거의 또는 전혀 이용하지 않는 것, 장기적으로 투자할 수 있는 자본, 강한 배짱 등이 투자자에게 필요하다.

 

p197. 투자자들은 자신이 현재 주기와 시계추의 어디쯤에 서 있는지 파악하기 위한 노력을 해야 한다는 것이다.

 

p206. 미래가 무엇을 쥐고 있는지 모른다고 느끼는 사람들은 매우 다르게 행동할 것이다. 분산투자를 하고, 리스크에 대비하고, 레버리지 사용을 줄이거나 아예 하지 않고, 미래가치보다는 현재가치를 중요시하고, 자본 구조를 탄탄히 하고, 가능성 있는 여러 결과에 단단히 대비할 것이다.

 

미래를 알 수 있는 것으로 본 투자자들은 위기가 발생하기 직전 몇 년 동안은 훨씬 좋은 성과를 올렸다. 그러나 미래를 알 수 없는 것으로 본 투자자들은 위기가 발생했을 때 이에 훨씬 잘 대비되어 있었고, 쓸 수 있는 자금도 더 많아서 이 자금을 가지고 최악의 상황에서 매입함으로써 수익을 올릴 수 있었다.

 

p210. 다시 말해 주기가 변하는 타이밍과 규모를 예측할 수 없다면, 우리가 현재 주기의 어디쯤에 위치하고 있는지 확인하고, 그에 따라 행동하려고 노력하는 것이 절대적으로 필요하다.

 

다음과 같은 노력을 기울이는 것이 훨씬 합리적이다.

첫째, 시장이 극단적으로 되는 상황을 경계하고, 둘째 그에 따라 행동을 조절하고, 셋째, 무엇보다 수많은 투자자들로 하여금 고점과 저점에서 커다란 실수를 하게 만드는 다수의 행동에 동조하지 않는 것이다.

 

p221. 시장은 주기를 따라 움직이며 등락을 거듭한다. 시계추는 '중도'에 멈추는 법이 거의 없이 양극을 오간다. 이것은 위험 요소인가, 기회 요소인가? 투자자들은 이와 관련해 무엇을 해야 하는가? 나의 대답은 간단하다. 주위에서 무슨 일이 일어나고 있는지 이해하려고 노력하고, 그에 따라 행동하는 것이다.

 

p232. '나는 안다' 유파의 행동은 미래는 하나이며, 그 미래를 알 수 있고 정복할 수 있다는 견해를 기반으로 한다. 반면 내가 속한 '나는 모른다' 유파는 확률분포의 측면에서 미래의 사건을 생각한다. 이것이 큰 차이점이다. 후자의 경우 우리는 하나의 결과가 일어날 가능성이 가장 크지만, 그 외에도 다른 많은 가능성이 있고, 그로 인해 다른 결과들이 우리가 예상하는 결과보다 일어날 가능성이 훨씬 높다고 생각할 것이다.

 

많은 결과들이 우리에게 불리할 가능성이 크므로 우리는 방어적 투자를 해야 한다. 유리한 결과 아래서 최대한의 수익을 보장하는 것보다 불리한 결과 아래서 확실히 살아남는 것이 더 중요하다.

 

p233. 성공 기회를 늘리려면 시장이 극단적인 상황에 있을 때 다수와 반대로 행동하는 것, 즉 약세장에서는 공격적으로 강세장에서는 신중하게 행동해야 한다.

 

p243. 방어적 투자에서 대단히 중요한 것 중에, 워렌 버핏이 '안전마진' 또는 '오차 범위'라고 부르는 것이 있다. 

 

p244. 당신이 100달러 가치가 있을 것으로 추정되는 자산을 발견한다. 이것을 90달러에 산다면, 당신의 추정이 너무 낙관적임이 드러난다 하더라도 손실 가능성이 크지 않을 뿐 아니라, 수익을 낼 수 있는 좋은 기회를 잡은 것이라 할 수 있다.

 

p250. 조심스럽게 투자하고, 좋은 가치와 상당한 안전마진을 고수하며, 자신이 모르는 것과 제어할 수 없는 것을 늘 의식하는 것은 내가 아는 최고의 투자자들이 가진 특징이다.

 

p251. 신중한 투자자들은 공격이 종종 충족되지 않는 목표들로 채워지는 반면, 방어는 좋은 성과를 지속적으로 제공한다고 생각한다. 나 역시 방어가 최선의 선택이라고 생각한다.

 

방어적으로 투자를 하다 보면 점점 열기가 더해지는 것들을 놓칠 수 있게 되고, 방망이를 휘둘러보지도 못한 채 몇 이닝이고 계속해서 타자석에 서 있게 될 수도 있다. 다른 투자자들보다 홈런을 적게 떄릴 수도 있다. 하지만 삼진 아웃을 당할 가능성도 적고, 병살타로 이닝을 마무리 하는 일도 더 적을 것이다. 

 

'방어 투자'라는 말이 상당히 전문적으로 들릴지 모르겠지만, 이를 쉽게 표현해보면 다음과 같다. 두려움을 가지고 투자하라! 손실 가능성에 대해 걱정하라! 당신이 모르는 무언가가 있음을 걱정하라! 당신이 수준 높은 결정을 내릴 수는 있으나 불운이나 깜짝 놀랄 사건들 때문에 큰 타격을 입을 수도 있음을 걱정하라! 두려움을 가지고 하는 투자에는 자만심이 생기지 않을 것이고, 지속적인 경계심과 심리적인 아드레날린이 계속 작용할 것이며, 충분한 안전마진을 고집할 수 있게 될 것이고, 당신의 포트폴리오가 뜻밖의 상황에 대비할 수 있는 가능성을 높여줄 것이다. 그리고 상황이 순조롭다면 상승 종목들은 가만 놔두어도 알아서 잘할 것이다.

 

p253. 보이지 않는 함정을 피하라.

이 책의 중요한 메시지 중 하나는 손실을 회피하려는 노력이, 무리하여 좋은 실적을 올리려는 노력보다 중요하다는 것이다. 무리하게 실적을 위해 노력하는 것은 단기적으로는 성공할 수 있겠지만, 가끔 시도해서 실패할 경우 영영 회복이 불가능할 수도 있다. 반면 손실 회피의 노력은 좀 더 자주 성공할 수 있고, 결과를 더 신뢰할 수 있으며, 실패해도 무리한 실적을 추구하다 실패했을 때보다는 훨씬 견딜 만한 결과로 나타날 것이다.

 

p260. 많은 면에서 심리적 영향은 투자 실수를 유발하는 가장 흥미로운 요소에 속하며, 증권 가격에 지대한 영향을 끼칠 수 있다. 심리적 요인 때문에 일부 투자자들이 다른 이들의 영향을 받아 균형을 잃고 극단적인 견해를 갖게 되면, 이런 심리가 자산 가격을 너무 높거나 너무 낮게 만들 수 있다. 이렇게 해서 거품과 붕괴가 생겨난다.

 

탐욕이 과도해지면 증권 가격은 지나치게 오르는 경향이 있고, 따라서 예상 수익은 낮아지고 리스크는 높아진다. 이렇게 해서 문제의 자산은 투자 실수로 드러나고 손실이 나기를 기다리거나, 이를 기회로 삼을 다른 사람의 매입을 기다리게 된다.

 

p264. 위기로부터 우리가 배우는 것, 또는 배워야 하는 것

-과도한 자본 가용성은 자본을 가지 말아야 할 곳으로 흘러 들어가게 한다. 너무 많은 자본이 적은 아이디어를 좇다보면, 그럴 가치가 없는 곳에까지 투자가 이루어진다.

-자본이 가지 말아야 할 곳으로 가게 되면 안 좋은 일이 생긴다.

-레버리지는 결과를 확대할 뿐 부가가치를 창출하지는 않는다. 약정 수익이 높거나, 리스크 프리미엄이 큰 저가의 자산에 투자하기 위해 레버리지를 이용하는 것은 좋은 생각일 수 있다. 반대로 약정 수익이 낮거나, 리스크 프리미엄이 적은 자산, 다시 말해 제 값을 다 주거나 심지어 가치보다 비싼 가격을 주어야 하는 자산을 추가 매입하고자 레버리지를 이용하는 것은 위험할 수 있다. 부족한 수익을 충분한 수익으로 바꾸기 위해 레버리지를 이용한다는 것은 납득이 되지 않는다.

-과잉은 바로잡힌다. 투자자 심리가 극단적으로 장밋빛이고, 시세가 이상적인 상태를 가정하여 책정되면 상황이 늘 좋을 것이라는 추정을 기반으로, 이미 상황은 자본 파괴를 향해 가고 있는 것이다. 투자자들의 추정이 너무 낙관적임이 드러날 때, 부정적인 사건이 일어날 때, 아니면 단지 너무 비싼 가격이 제 무게를 감당 못해 폭락할 때도 자본 파괴가 일어날 수 있다.

 

p267. "투자 가능한 자금에 대한 수요, 공급 균형과, 그 자금을 이용하고 싶은 열망과 관련하여 주변에서 무슨 일이 일어나고 있는지 촉각을 곤두세워야 한다"는 것이다. 쓸 수 있는 자금이 거의 없을 때, 그 자금을 쓰려면 얼마나 많이 망설이게 되는지 우리는 알고 있다. 또한 충분히 가치있는 투자 대상이 임자 없이 방치될 수 있고, 영업 실적이 경제 전반에 걸쳐 부진할 수 있다는 것을 안다. 이를 신용경색이라고 표현한다.

 

그리고 이와 반대 상황에도 주목할 필요가 있는데, 이를 지칭하는 정식 용어가 없으니 "너무 많은 자본이 너무 적은 아이디어를 좇는다"쯤으로 해야 할 것 같다. 이를 뭐라고 부르든 자본 공급 과잉으로 신중함이 결여되면, 2004~2007년에 보았듯이 당신의 투자 건전성이 위험해질 수 있으므로 이를 꼭 인식하고 대처해야 한다.

 

p268. 위기를 앞두고 투자자들은 무엇을 할 수 있었을까?

-다른 이들의 경솔하고 조심성 없는 행동에 주의를 기울인다.

-불황에 심리적으로 대비한다.

-자산을 매각한다(리스크가 큰 것만이라도 매각한다).

-레버리지를 줄인다.

-현금을 보유한다.

-포트폴리오의 방어성을 높인다.